对话 Pantera 与 Lumida 资管负责人：稳定币法案仅是开始，主流机构尚未大规模配置以太坊
原文标题：Stablecoins Are Now Legit, but That’s Only the First Step - Bits + Bips
主持人：Steve Ehrlich，Unchained Kingdom首席撰稿人； Noelle Atchison，《Crypto is Macro Now》主编兼首席分析师
嘉宾：Ram Alawalia，Lumida财富管理部负责人； Cosmo Jiang ，Pantera Liquid Vault资深交易员 兼流动策略投资组合经理
播客日期：2025年7月24日
整理&编译：LenaXin，ChainCatcher
本文整理自 Unchained 播客栏目 Bits + Bips ， 随着《 GENIUS 》法案 和稳定币法案出台 ，美国首次为稳定币确立清晰的监管框架。
为什么 Noelle 说稳定币法案仅仅是个开始？以太坊最新反弹意味着什么，其本质如何？特朗普解雇鲍威尔的威胁如何动摇宏观情绪？
本期内容 将 围绕 以太坊价格上涨、 《 GENIUS 》法案 解读、美联储独立性、新兴加密资管公司的崛起等议题 进行 讨论。
ChainCatcher 进行了整理和编译。
Steve ： 对于法案签署仪式本身，或是过去 72 小时加密行业的反应，你有哪些深刻印象？
Noelle ： 美国加密货币立法取得实质性突破。作为全球最大金融市场，美国首次出台针对加密货币的专项监管法案，具有里程碑意义。
稳定币法案仅是监管进程的开端。 更复杂的监管框架仍在构建中。
新规将允许使用ETH或比特币进行日常消费，并有望纳入养老金和401k账户投资范围。
Ram ： 法案最终通过得益于特朗普召集12位国会领袖赴白宫斡旋。其随后发布的比特币推文也形成“特朗普推文效应”。
但市场反应令人意外。尽管同时迎来法案通过和特朗普推文两大利好，比特币本周价格却低于上周水平。这种 “利好兑现即见顶” 的现象并非首次， 莱特币等边缘资产异常活跃，显示市场投机氛围浓厚。
Cosmo ： 我仍持乐观态度。比特币此前已创下历史新高，年内涨幅可观。虽然短期价格反应平淡，但 市场结构与监管框架的完善才是根本性变革。
《GENIUS》法案最值得关注的是银行动向。 摩根大通、花旗、美国银行等机构均表示将推出自有稳定币或代币化存款 ，显示转型进程可能超预期加速。这些银行已组建数百人规模的数字资产团队，并投入数千万美元进行多年研发。
Steve ： 首部加密法案通过标志行业进入新阶段。后续监管细则与市场反应将决定其能否转化为实质发展动能。 市场面临关键抉择：是 “ 利好兑现即离场 ” ，还是持续布局 ？
Ram ： 这一里程碑将带来两个根本性转变：
1. 加密货币与金融科技正在深度融合，重构了托管、借贷、支付等金融基础设施 。
2. 传统支付体系将迎来结构性变革 。 Visa 和 MasterCard 等支付巨头的重要性将在未来十年显著下降 。 《 GENIUS 》法案正是这一变革的重要开端。
Noelle ： 我对支付巨头被快速替代持审慎态度。Visa和MasterCard的核心竞争力在于数十年积累的客户服务、争议处理和商户管理体系。
更何况，若支付宝等支付巨头决定进军稳定币领域，市场竞争格局或将进一步复杂化。
Cosmo ： 稳定币的利润池将如何分布？是催生全新业务，还是被现有金融机构吸收？
Noelle ： 在收益率下行环境中，Circle的核心利差收益模式将面临挑战。投资者可能转向DeFi领域寻求更高收益。
Ram ： 市场将呈现多元化发展态势。传统银行与科技巨头将展开竞争，未来三年将涌现针对不同场景的细分稳定币。最终受益者将是终端消费者。
Steve ： 请各位分享一个不太显而易见的受益方或受损方？
Ram ： 传统金融机构将成为主要受益方。 Caitlin Long领导的Custodia Bank以及Cross River Bank等基础设施银行将显著获益。传统银行在资金流转方面的优势，使其在连接传统金融与链上活动时能获得可观通道费。
Noelle ： 代币化货币市场基金或成最大赢家。 未来资金可智能划转于支付账户与代币化货基之间，实现"智能财资管理"。
Cosmo ： DeFi领域将成为最大受益者。 稳定币的链上特性将引导海量资金注入各类DeFi协议。用户自然会选择链上创新服务。 而区域性银行可能成为最大输家，其长期衰退趋势将加速。
Ram ： 那么中间商呢？还有另一类中间商面临风险：投资银行。 随着资产代币化范围的扩大，其传统业务模式将受到冲击 。
Cosmo ： 资本主义的发展规律始终指向降低交易成本、提升消费者福利 。 Ram 的观点切中要害：加密技术与链上基础设施正在重塑资本市场结构，而我们或许正见证这场变革的序幕。
Steve ： 在资源有限的情况下，区域性银行是应该全力投入稳定币竞争，还是借势布局更广泛的区块链应用？ 区域性银行是否濒临倒闭 ？
Ram ： 区域性银行缺乏技术能力，只能依赖 FIS 、 Jack Hunter 等基础设施商提供通用稳定币方案 ， 这实际上强化了大银行优势。 Paxos 这类基础设施商 正成为潜在赢家。 他们仍在为Robinhood、Kraken等平台开发稳定币，复制Circle通过Coinbase建立的分销网络。
这印证了“ 卖铲人 ” 理论：就像淘金热中最赚钱的是工具商，在 稳定币浪潮中，为交易平台提供技术方案的基础设施商（如 Paxos ）可能比发行方更稳健 。
Steve ： 你 是指 Paxos 此前与币安合作发行 BUSD 时遭遇的监管问题吗？
Ram ： 确切地说， USDG 是他们正在发行的稳定币代币。
Noelle ： 钱包服务商将迎来重要发展机遇。 用户体验的核心痛点 是 不同稳定币间的互联互通 。这 恰恰是钱包设计能够解决的关键环节。
Steve ：各位如何看待 以太坊的大幅上涨 ？
Cosmo ： ETH/BTC汇率在两个月内近乎翻倍，反映出市场预期的重大转变。数字资产托管机构的大规模买入成为主要推动力，其核心逻辑是认为 以太坊将成为稳定币生态的基础设施层。
Steve ： 以太坊仍在扩展进程中，这对正在评估不同ETH投资渠道的听众意味着什么？比如杠杆ETF与加密资管公司之间该如何选择？
Cosmo ： 虽然ETH的经济模型等核心问题仍然存在，但几个关键变化正在发生：
1. 组织文化革新
2. 监管环境改善
这些变化构成了 实质性的基本面改善 。当前以太坊生态正在经历的正向循环，是基本面质变的典型特征。
Noelle ： 加密领域仍存在认知缺口。当政策落地成为新闻时，新投资者才开始关注，市场远未充分定价。当前国债配置策略的推进速度也未被完全消化。
Ram ： 这涉及 政策导向与个人影响力 两个维度。 稳定币政策正带来结构性变化，使以太坊显著受益。
市场运作机制存在有趣悖论： 越是去中心化的系统，越需要中心化的市场领导力。 以太坊当前面临的市场声量不足，恰与Vitalik相对低调的公众形象相关。反观Solana阵营，Kyle Samani等人深谙meme传播之道。
Steve ： ETH本轮行情将如何收尾？当前市场泡沫迹象明显，FOMO情绪蔓延。作为投资者应如何应对？
Cosmo ： 核心问题在于如何界定加密市场的“别人”。 目前加密原生资本已充分布局，传统金融资本虽入场缓慢但已有迹象。这让我对持仓保持信心，但真正的配置浪潮仍需等待。
Steve ： 作为Pantera加密资管业务负责人，能否分享您的市场观察？
Cosmo ： 我 们重点关注创新项目。以Solana链上国债公司DFTV为例，其开创性价值很快得到市场验证，Tether、Cantor等机构相继推出类似产品。这一领域正呈现爆发式增长。
虽然行业将经历优胜劣汰，但我们持续加码投资。见证全新企业类别的诞生，是难得的投资机遇。
Steve ： 如何辨别真正优质的投资标的？当您审阅大量融资方案时，依据哪些关键要素进行决策？
Cosmo ： 商业模式必须首先通过可持续性验证。当前市场已出现明显的同质化竞争，行业正在经历商品化进程。
成功的关键在于规模效应 ，这要求代币本身具备：
1) 足够大的市值（通常需位列前 10-15 名）
2) 主流市场认知度
3) 清晰的价值主张
执行能力 是 决胜因素 。 团队需要兼具加密原生营销能力和传统金融工具运用能力。
Ram ： 作为跨资产投资者，我们注意到市场已显现疲软信号。加密货币的季节性特征格外突出，下月恰逢比特币传统弱势周期。
数字资产价格更依赖市场动能而非基本面指标。 当前这种“上涨趋势自我强化”机制正在减弱，预示着动能驱动行情可能面临转折。
（注： “ 冲压发动机 ” 效应 解释为 上涨趋势自我强化的机制 ）
Noelle ： 近期多家加密巨头提交IPO申请，这是否意味着下半年市场热度将不及上半年？
Ram ： 加密资管公司大量涌现的趋势仍在持续。但随着同类项目增多，市场注意力正在分散，投资者更难聚焦行业领军者。
Noelle ： BitGo、Grayscale、Bullish等加密企业扎堆上市的现象值得关注。这种热情会持续多久？
Ram ： 市场仍具投资热情，但估值体系分化明显。部分私有项目估值仅为上市同行的35%，而Coinbase市盈率高达60倍。 预计第四季度将涌现更多IPO案例。
Noelle ： 2021 年估值虚高后， VC 资金骤然枯竭。 Cosmo ，您观察到 VC 活动回暖迹象了吗？
Cosmo ： 市场资金呈现两极分化。 Coinbase 60倍市盈率的标杆效应，使得Pre-IPO轮次更具吸引力。种子轮等早期投资依然活跃，但A-C轮等中间阶段相对冷清。
Steve ： 尽管有乐观的叙述，但为什么风险投资活动仍然滞后？
Cosmo ： 公开市场本就容纳众多“合格”企业。以资产管理为例，投资组合必然会配置多家加密交易平台，只是 权重会有所差异。
Steve ： 对于 特朗普是否要解雇 Powell ， Noelle 有何想法？ 财报季即将来临 ， 能否简要分享一下关注和分析的重点？
Noelle ： 当前宏观数据符合预期，降息理由不足。 本周重点关注住房数据。
关税政策影响显现，受冲击品类价格显著上涨。特朗普威胁解雇鲍威尔的言论值得警惕，这已实质削弱美联储独立性。
美联储独立性受损将导致长期通胀恶化。今年降息可能性基本排除，鲍威尔必须捍卫政策独立性。
Steve ： 即便特朗普更换美联储理事，新任者会否屈从总统意志？其他成员会否坚持独立立场？
Noelle ： 联储政策取决于集体决策。当前FOMC中位数观点偏强硬，特朗普最多只能更换两个席位。关键在于美联储的独立性传统。委员们必将抵制政治压力。
需区分通胀驱动因素：关税冲击属一次性影响，真正的风险在于财政失衡。
Steve ： 本周中欧峰会，冯德莱恩下周访华。若无法对美出口，北京可能转向欧洲市场倾销。各位有何预期？
Noelle ： 原定欧盟主办的会议在中国反邀下被迫调整，议程压缩为一天，欧洲代表团陷入被动。
紧张局势源于欧盟近期对华不当言论，暴露其战略困境。欧洲经济脆弱性日益凸显。
Steve ： 各位都知道，我习惯请每位嘉宾分享 一个 迫不及待想在 Twitter 上引发论战的反共识见解。
Ram ： Newbank是个有趣案例。随着特赦谈判推进，此前因巴西前总理待遇问题加征的关税有望缓解。我认为巴西市场存在投资机会，Newbank值得关注。
Cosmo ： Coinbase四月被纳入标普500指数的影响被低估了。 这一变动迫使全球资产管理人重新调整数字资产配置策略 ，目前多数机构选择了超配。
Noelle ： 我将聚焦香港《稳定币法案》。该法案8月1日生效后，或将推出港币或人民币锚定稳定币。在当前中国推进数字人民币跨境支付、拓展非美元贸易的背景下，这一动向值得关注。
