内地向左，香港向右：中资券商公链布局的“双城记”丨上篇

摘要

本文在系统梳理境内外金融监管框架的基础上，深度解析了传统券商在区块链公链布局中的差异化决策逻辑。研究发现，监管边界是决定技术架构的首要变量，深刻影响了内地券商、香港券商、国际券商各自的公链布局逻辑。

本文研究核心结论如下：

1、内地券商的布局逻辑为“合规成本最小化”：受制于“穿透式监管”与数据出境限制，内地券商短期内不具备公链自研或公有链接入的可行性。其最优解在于利用联盟链（Consortium Blockchain）技术，聚焦于投行底稿存证、供应链金融 ABS 等“降本增效”场景，以满足《证券业区块链电子数据存证应用规范》等硬性合规要求，实现低成本的数字化转型。

2、香港券商布局逻辑为“业务价值最大化”：在牌照许可与“沙盒监管”框架下，香港券商更倾向于外部选型成熟公链（如 Ethereum 、Solana 、Pharos 等）。其核心诉求在于利用公链成熟的流动性生态进行资产代币化（RWA）发行，或利用高性能公链实现原子化结算，从而在代币化基金、跨境支付等创新业务中抢占增量市场。

3、国际券商布局逻辑为“定义区块链金融的全球标准”：以摩根大通为代表的国际头部机构和 Robinhood 为代表的金融科技机构，正向自研 Layer 2 架构演进，旨在通过掌控核心技术标准与合规接口，成为未来区块链金融网络的“超级节点”。

01 、券商布局公链的理论分析

证券公司作为持牌经营的传统金融机构，其在境内外布局区块链等新兴业务时均需要重点考虑监管约束和业务诉求。本文将首先分析当前区块链技术和券商业务的核心匹配点，以及当前境内外监管对于券商布局公链的监管政策导向以及监管框架，为后续券商公链决策逻辑的分析打下较好的理论和政策基础。

1.1 内控合规角度：强调底稿真实性，响应监管要求

内地券商受证监会“穿透式、持续性监管”要求约束，需确保投行底稿、资管产品运作、交易记录的真实性与可追溯性。区块链技术可通过“哈希值上链、时间戳固化”实现数据不可篡改——例如，投行底稿经律师、会计师审核后，其哈希值实时上链存证（如证券业存证联盟链），监管机构可随时调取链上哈希值与底稿原文比对，验证真实性；同时，智能合约可自动记录底稿修改日志（如修改人、修改时间、修改内容），满足持续性监管要求。参考中国证券业协会发布的《证券业区块链电子数据存证应用规范》 ^[1] （T/SAC 004—2024）及其编制说明中的试点数据，采用联盟链架构存证后，根据广发证券在资产证券化（ABS）业务的实证数据显示，该架构推动业务整体处理效率提升 1/3 以上 ^[2] ；同时，据中国银行业协会披露，在底稿最为核心的‘函证’环节，区块链平台将平均回函周期从传统的约 15 天大幅压缩至 2-3 天（最快可达分钟级） ^[3] 。

图1：区块链存证平台系统框架

资料来源：《证券业区块链电子数据存证应用规范》

1.2 客户适当性管理：实现客户操作行为可追溯、不可抵赖

券商需遵守客户适当性原则，确保客户操作（如风险测评、产品认购）真实、自愿、可追溯。区块链技术可将客户操作行为（如点击确认、签名）转化为链上交易记录，包含“客户身份标识、操作时间、操作内容”等信息，且记录不可篡改、可追溯。例如，客户认购私募产品时，其风险测评结果、产品说明书阅读记录、认购确认操作均上链存证，若后续发生纠纷，链上记录可作为法律证据，避免客户“否认操作”的抵赖风险。此外，分布式身份（DID）技术可整合客户多平台身份信息，实现“一次认证、多场景复用”，提升客户体验的同时，确保身份信息的合规管理（符合《个人金融信息保护技术规范》 ^[4] ）。

图2：中国裁判文书网披露信达证券与客户交易合同纠纷情况

资料来源：中国裁判文书网

1.3 新业务拓展方向：拓宽投行、资产管理业务边界

传统券商业务局限于股票、债券等标准化资产，区块链技术可帮助券商拓展非标准化资产（如房地产、艺术品、新能源设施）的代币化业务，为客户提供全类别资产配置服务。例如，香港券商可参与 RWA 代币化发行（如协鑫能科光伏资产 RWA 融资 2 亿元） ^[5] ，为客户提供“小额投资高价值资产”的机会；境内券商可通过联盟链开展应收账款的资产数字化凭证流转业务，帮助中小企业盘活资产，同时为客户提供固定收益类产品。此外，公链的跨境特性可帮助全球头部券商突破网点布局的地域限制——如摩根大通 Onyx 平台（现名称为 Kinexys ）通过区块链实现跨境抵押品结算[6]，覆盖 20+ 国家的机构客户，有效拓宽了券商的跨境业务边界。

02、境内外券商区块链业务监管政策体系

考虑到内地和香港金融监管体系存在相对较大的区别，以及对涉及到区块链、加密资产等业务监管倾向均有所差异，为提高结论针对性，本文将分别分析境内外券商区块链业务的监管政策体系。

2.1内地对券商区块链相关业务的政策体系

2.1.1 政策基调分析

（1）审慎包容

审慎是金融监管的固有属性，针对区块链这一新兴技术，内地监管部门首先强调风险底线思维，避免技术应用引发系统性金融风险。包容则体现了对创新的支持，为券商区块链业务试点提供一定试错空间，从技术上不搞一刀切式禁止。

区块链技术在券商业务中的应用场景多样，不同场景的风险程度、技术复杂度差异较大；同时，不同券商的技术研发能力、风险管控水平也存在差距。基于此，内地监管部门实际上采用了分层次监管的原则，根据业务风险等级和券商资质实施差异化监管，避免监管资源浪费，也确保监管精准有效。在实践过程中，对区块链存证、信息共享等不涉及资金流转的业务、涉及资金流转但规模较小、影响范围有限的业务，以及涉及大额资金流转、跨市场联动或创新模式的业务的监管口径区别相对较大。

（2）强调技术安全和数据合规

在技术安全方面，监管部门要求券商区块链系统必须达到金融级安全标准，包括数据加密、身份认证、容错备份等。证监会在《证券期货业科技发展“十四五”规划》 ^[7] 中明确，券商区块链系统需通过国家网络安全等级保护三级及以上认证，核心数据需采用国密算法加密存储，防止数据泄露或被篡改。同时，内地监管部门还要求券商建立区块链系统应急响应机制，针对节点故障、网络攻击等突发情况制定应急预案，确保业务连续运行。

在数据合规方面，内地监管部门严格要求券商区块链业务遵守《数据安全法》《个人信息保护法》 ^[8][9] 等法律法规，不得非法收集、使用客户数据。例如，券商利用区块链技术开展客户身份认证时，需获得客户明确授权，且不得将客户个人信息上传至公开区块链网络；涉及跨境数据传输的，需通过国家数据跨境传输安全管理平台备案，确保数据出境安全。此外，内地监管部门还要求券商对区块链上的数据进行分类管理，对敏感数据（如客户资产信息、交易记录）实施访问权限控制，仅允许授权人员查询和操作。

（3）最好能够实现服务实体经济的功能

服务实体经济层面，内地监管部门重点支持券商利用区块链技术解决实体经济的痛点问题。例如，在供应链金融领域，中小企业因应收账款占款问题面临融资难、融资贵的困境，券商利用区块链技术将应收账款数字化、可拆分、可流转，形成数字债权凭证，中小企业可凭此凭证向银行或券商申请融资，大幅缩短融资周期、降低融资成本。这也符合内地整个金融体系服务实体经济的核心定调。

2.1.2 监管框架分析

（1）顶层设计强调以技术为核心

顶层设计是监管框架的总纲，由国务院、央行、证监会等国家层面的部门制定，明确券商区块链业务的战略定位、发展目标和监管原则，为整个监管体系提供指导。从政策文件来看，顶层设计主要通过 “国家规划 + 监管指导意见” 的形式落地。2021 年国务院发布的《“十四五” 数字经济发展规划》 ^[10] 中，明确提出 “推动区块链技术在金融领域的合规应用，支持证券、保险等机构利用区块链技术优化业务流程、提升风险管控能力”，将券商区块链业务纳入国家数字经济发展战略，确立了其合法地位和发展方向。2022 年，央行、证监会等多部门联合发布的《金融科技发展规划（2022 - 2025 年）》 ^[11] 进一步细化了要求，提出 “建立券商区块链业务监管规则，规范技术应用场景，防范技术风险和金融风险”，为监管部门制定具体政策提供了依据。

（2）多部门协同监管，形成监管合力。

央行负责监管券商区块链业务涉及的支付结算、数字货币相关业务，防范洗钱、恐怖融资等风险。对于涉及数字人民币的应用场景（如券商利用数字人民币进行客户资金结算），央行需进行专项监管，确保数字人民币的合规使用。证监会作为券商行业的主管部门，承担核心监管职责，负责制定券商区块链业务的具体规则（如业务准入、风险防控、合规要求），审核券商试点申请，开展日常监管和现场检查，对违规行为进行处罚。工信部负责监管区块链技术本身的安全性和标准统一，牵头制定了《区块链技术架构安全要求》 ^[12] ，券商区块链系统也需满足数据加密、节点管理、智能合约安全等技术标准，并通过工信部认可的第三方机构检测。网信办负责监管券商区块链业务涉及的数据安全和网络安全，防止数据泄露、网络攻击等问题。对于涉及境外节点的区块链系统，网信办还需审核其跨境数据传输的合规性，防止数据出境风险。

（3）地方试点逻辑

内地对于各大重点创新技术的推进习惯性采用地方先试点，获取经验后再进行全国推开的逻辑，券商业务的区块链技术布局也不例外。此类地方试点主要依托 “自由贸易试验区”“金融科技试点城市” 等政策高地开展，这些地区通常具有政策灵活性高、产业基础好、券商资源集中的优势。2025 年 6 月，中央金融委员会印发《关于支持加快建设上海国际金融中心的意见》 ^[13] ，提出有效维护开放条件下的金融安全，运用区块链、大数据、人工智能等技术加强对风险的前瞻性研究和及时研判。防范化解跨境金融风险，建立健全适应高水平开放的跨境资金流动监测预警、宏观审慎评估和协调联动体系。

总结来看，内地监管部门高度强调技术合规、数据安全及区块链技术的实际应用价值，要求券商在布局相关业务时重点考虑实体经济的需求以及自身的业务诉求，并适当在部分政策优惠区域进行试点，建议重点把握该政策导向。

2.2 香港对券商区块链相关业务的政策体系

2.2.1 政策基调分析

香港把区块链与加密资产视为金融创新的重要组成，但同时将投资者保护、市场完整性及金融稳定置于首位。监管总体采用创新可用、风险可控的路径，通过分阶段制度设计、明确牌照与合规要求、并借助监管沙盒与跨监管协调，把技术发展与系统性风险管控并重。

（1）平衡创新与风险，明确合规底线

香港监管不追求一刀切的完全自由化，也不以严格禁令阻断技术落地，而是按活动与风险为判断标准。对不同活动（现货交易、做市、托管、资产管理、稳定币发行、质押等）施加不同的许可、营运与合规要求，对高风险环节（比如面向零售的高波动代币銷售、法币兑换/支付功能）实施更严格的准入与持续监督。

本文认为在港开展相关业务过程中，需要着重明确的是香港监管部门的合规底线。首先是香港证监会（SFC）明确提出 “99.5% 原则”，即加密资产行业目前仅占其监管组合中企业总体收入的 0.5%，因此任何创新必须以不撼动传统金融体系的健康为前提 ^[14] 。核心机制是流动性隔离机制，要求持牌券商和基金仅与持牌虚拟资产交易平台（VATP）合作，防止风险外溢至传统市场。即使 2025 年推出 “全球订单簿” 允许持牌平台与海外关联平台共享流动性，仍要求海外平台预先存入资金、采用付款交割结算，并建立实时监测系统，确保交易安全。

投资者保护是香港监管的另一个合规底线。其要求对零售投资者严格准入，仅允许持牌平台向零售投资者提供高流动性、低风险的虚拟资产（如被主流指数纳入的非证券型代币），且需满足 12 个月交易记录要求（2025 年新规对专业投资者已免除该限制）。平台需通过 KYC 和风险评估，确保推荐的投资产品符合客户风险承受能力，并保留拒绝高风险交易的权力。2025 年新规允许专业投资者交易无交易记录要求的虚拟资产，包括更多创新型代币，但平台仍需确保资产透明度和合规性。

除上述两者外，香港监管同时要求相关金融机构必须持牌经营，即所有加密资产交易平台、稳定币发行人、托管服务提供者必须获得香港证监会或金管局牌照，并通过适当人选评估（包括财务稳健性、管理经验、合规记录）。

（2）动态评估各国发展

鉴于加密资产的跨境性质，香港监管强调持续追踪英国、新加坡、欧盟、美国及国际组织（FATF、 IOSCO 等）的动向，并在本地做本土化适配：既吸收成熟做法（如交易平台许可、稳定币储备规则、AML/CFT 高标准），又保留本地弹性（例如对市场服务对象、业务模式作差异化处理）。监管通常通过公开咨询、试点与分阶段实施来实现动态采纳。这点涉及到的境外法律法规相对较多，本文受限于篇幅就不再一一论述。

（3）强调业务实质重于形式

香港监管明确不以标签化名称决定监管，而以业务的经济与法律实质判断监管归属（“同类活动同类监管”）。例如出现“代币化证券”或“具证券属性的代币”，则按《证券及期货条例》(SFO) 的证券规则和发售/分销法规处理；若某代币实际承担支付结算功能，则须考虑银行/支付监管与稳定币专门规则，以减小套利空间。

2.2.2 监管框架分析

根据我们对监管政策的总结复盘，香港在券商区块链业务监管中，正逐步构建一个由双核心监管主体 + 分场景明确标准 + 监管沙盒持续推进所组成的框架。

（1）双核心监管主体：香港证监会（SFC）、香港金管局（HKMA）

双核心监管主体指的是监管体系中由两个主要监管机构／监管职能承担者负责：一是 香港证券及期货事务监察委员会（香港证监会 SFC），二是香港金管局（HKMA）。两者各司其职、划分监管职责，同时保持协调。

香港证监会（SFC）是香港证券及期货市场的主要监管机构，依据《证券及期货条例》（SFO）及相关法规 ^[15] ，对以证券或期货形式存在的虚拟资产或交易平台进行监管。具体职能包括：对在香港经营或向香港投资者提供服务的虚拟资产交易平台（VATPs）要求牌照。根据香港证券及期货事务监察委员会官网，“中央化虚拟资产交易平台”若向香港投资者提供服务，须获得监管批准。制定虚拟资产交易平台运营指引，对平台的适格性、交易行为、客户资产保管、反洗钱／反恐融资（AML / CFT）、网络安全、客户适当性等提出要求。对资产管理人、基金、代销产品中含有虚拟资产暴露的部分提供监管通告与指引。

香港金管局（HKMA）是香港的中央银行与银行业监管机构，主要负责银行、支付系统、储值设施、稳定币发行及相关金融基础设施监管，其职能体现如下：

就稳定币发行制定专门监管制度。根据香港金管局网站，“稳定币发行人监管制度”自 2025 年 8 月 1 日生效，实施许可制度。以及就银行或受监管机构（AIs）从事虚拟资产相关服务（如托管、质押、借贷）制定监管指引，与香港证监会重点协作。

香港证监会与香港金管局各有侧重，前者偏重“证券-交易平台‐资产管理”场景，后者偏重“银行／支付／稳定币／支付基础设施”场景。

（2）分场景明确标准：从交易平台到稳定币的差异化监管

根据我们对香港证监会（SFC）和香港金管局（HKMA）相关监管政策的汇总分析，将香港金融监管部门对各个业务场景的监管标准梳理如下。

虚拟资产交易平台（VATP）：当平台向香港投资者提供交易服务（尤其是中央撮合类、自动撮合引擎、代币交易＋托管）时，须向香港证监会申请牌照。其发布的《VATP 指南》 2023 年版中列明许多标准：适格性、操守、内部控制、网络安全、客户资产隔离、市场操纵防范、持续披露等 ^[16] 。此外，香港证监会网站明确： VATP 必须履行安全保管、 KYC / AML 、交易监测、防止市场滥用、会计审计、网络安全等。以下是在“香港持牌虚拟资产交易平台”中定期公布已获牌许可平台和申请中平台名单，供参考 ^[17] 。

加密资产托管／代币借贷／质押（Staking／Lending）：香港金融监管部门对于银行、机构从事质押服务（即将客户虚拟资产锁定在区块链验证机制中赚取奖励）提出了特别指导。比如：内控要求、客户资产隔离、利益冲突管理、安全基础设施要求。此外，监管机构目前正在咨询拟设 “虚拟资产托管／交易／中介”牌照制度。

稳定币发行：稳定币（特别是法币参照稳定币）是监管重点。香港金管局相关政策文件说明，自 2025 年 8 月 1 日起，稳定币发行人须许可。发行人须满足资本要求、储备资产高质量流动性、还本赎回机制、禁止代币本身支付利息等。

资产管理：若基金或资产管理产品持有虚拟资产，SFC 要求管理人评估其估值、流动性、托管、安全性、审计这五大核心维度，并披露相关风险。

产品设计、借贷/融资、衍生品（待监管）：监管机构目前也在咨询虚拟资产交易、借贷、质押、衍生品以及代币化资产等场景的监管提案。SFC／FSTB 在 2025 年就“ VA Dealers & VA Custodians ”发出咨询 ^[18] 。

（3）监管沙盒持续推进

香港证监会（SFC）的监管沙盒机制自 2017 年 9 月推出以来，已成为推动金融科技（FinTech）和虚拟资产领域创新的核心工具。该机制在 ASPIRe 虚拟资产监管路线图框架下持续升级，形成了覆盖虚拟资产交易平台、RWA 代币化、跨境结算等多元场景的动态监管体系 ^[19] 。

香港证监会（SFC）的监管沙盒向两类主体开放，第一类是持牌机构，如已获 SFC 第 1 类（证券交易）或第 7 类（自动化交易服务）牌照的虚拟资产交易平台。第二类是初创公司，其需证明技术创新性、合规承诺及市场价值，例如通过区块链技术优化证券结算流程的项目。测试期间，参与者可在有限用户范围、交易规模及地域限制下开展业务，同时需实时向香港证监会报送数据（如智能合约审计结果、用户投诉记录），并接受压力测试以评估风险可控性。

香港金管局的金融科技监管沙盒（FSS）、金融科技促进办公室（FFO）虽非专为加密资产设立，但已适用于相关创新业务。其中金融科技监管沙盒（FSS）于2016 年 9 月推出 ^[20] ，让银行及其合作科技公司（科技公司）在无须完全符合金管局监管要求的情况下，就其金融科技计划进行先导试验，涉及有限数量的参与客户。这种安排使银行和科技公司能够收集数据和用户反馈，以便对新措施进行改进，从而加快推出新技术产品，并降低开发成本。

针对代币化方向，香港金管局于 2024 年 8 月 28 日举行 Ensemble 项目沙盒（沙盒）启动仪式 ^[21] ，并宣布首阶段试验将涵盖四大代币化资产用例主题，标志着金融业在代币化技术的实际应用进程中迈出重要一步。在充分考量业界意向、市场发展趋势及创新发展的潜在影响后，沙盒的首阶段试验将涵盖传统金融资产和现实世界资产的代币化，并聚焦四大主题：固定收益和投资基金、流动性管理、绿色和可持续金融，及贸易和供应链融资。为巩固香港国际金融中心的地位，以创新精神开拓新经济领域，金管局会继续积极与业界沟通，了解他们对代币化发展的兴趣，共同开发及识别有关代币化的新主题及用例。

图4：金融管理局总裁余伟文在 Ensemble 项目沙盒启动仪式致开幕辞

资料来源；香港金管局官网

考虑到该领域技术迭代快、质押、去中心化自治组织、代币化资产等监管难题新颖，这种沙盒测试与分阶段部署相结合的方式，能让监管方先观察、再纠偏、后推广。

总结来看，香港金融监管部门对券商布局公链的态度更加积极。尽管当前受到一定的窗口指导有所降温，但我们预测随着美国、新加坡等国加密资产行业的进展不断加速，后续仍有适度放松监管边界的预期。在该监管框架下，券商和区块链开发商需要主动满足监管关于牌照准入、投资者保护的合规底线，并针对不同的业务进行差异化的公链开发。若想进一步提升自身竞争力，建议积极布局监管沙盒涉及到的前沿方向，有效抢占先机。

03、券商公链布局的决策逻辑分析

基于上述的理论和政策分析，并结合境内外券商目前的业务开展实践情况，我们将分类讨论内地券商、香港券商、全球头部券商以及金融科技券商的公链布局决策逻辑。

3.1 内地券商布局公链的决策逻辑：合规优先，联盟链适配短期需求

考虑到内地监管的态度和监管逻辑，内地券商的公链布局决策主要受“政策约束强、业务需求弱、成本投入高”这三大因素制约，核心逻辑是用最低成本满足合规需求，短期暂不考虑公链布局，具体表现为：

3.1.1 合规性优先：高度强调监管边界的刚性约束

内地对区块链技术的监管以联盟链为合规路径为基调，券商布局公链面临两大合规障碍：一是去中心化与监管的冲突，公链的节点分散特性导致监管难以实现穿透式管理，与证监会实时监控、风险可控的要求不符；二是数据出境风险，公链的全球节点可能导致客户数据、业务数据出境，违反《数据安全法》“重要数据本地化存储”的要求。相比之下，联盟链的“节点可控、数据可监管”特性完全适配内地合规要求——如证券业存证联盟链仅允许持牌券商、监管机构作为节点，数据存储于境内服务器，满足穿透式监管与数据安全双重要求。

3.1.2 业务价值锚定：重点传统业务痛点的精准破解

内地券商当前区块链业务集中于数据存证、投行底稿管理、客户适当性追溯等场景，这些场景的核心需求是数据不可篡改、可追溯，联盟链已能完全满足，无需依赖公链。例如投行底稿存证，可通过联盟链将底稿哈希值上链，监管机构可随时核验真实性，避免传统纸质底稿易篡改、电子底稿易丢失的问题。客户适当性管理上将客户风险测评、产品认购操作上链，实现“操作不可抵赖”，有效实现客户纠纷率的下降。资管产品净值披露上，将产品净值数据实时上链，投资者可通过联盟链查询，提升信息透明度，降低投资者投诉率。

这些场景均不涉及“全球流动性、高并发交易”等公链擅长的领域，联盟链的技术性能已足够适配，公链的技术优势无法转化为业务价值。

3.1.3 资源投入有限：实现硬成本约束下的技术最优化

公链自研或外部选型需承担高额成本，而内地券商区块链业务尚未形成盈利模式，资源投入受限。从成本结构看，自研公链成本包括技术团队（区块链工程师、安全专家）、基础设施（节点服务器、运维）、合规认证（多部门备案、审计），年投入较大，且需持续投入迭代，短期内难以收回成本。外部选型成本虽低于自研，但需支付公链 Gas 费、技术适配费（如智能合约改造）、合规审计费，且面临政策风险。与上述两者相比，联盟链成本较低，多家券商联合共建（如证券业存证联盟链），分摊研发成本，且完全符合监管要求。

因此在成本高、盈利不明的情况下，即使是从市场化角度思考，内地券商也会自然选择联盟链合作的低成本路径，暂不考虑公链布局。

3.2 香港券商布局公链的决策逻辑：创新驱动，外部选型适配业务需求

考虑到香港金融监管的态度和监管逻辑，香港券商的公链布局以快速切入创新业务、获取增量收益为核心目标，决策逻辑是用可控成本获取牌照与技术能力，外部选型公链为最优解，具体表现为：

3.2.1 监管合规为基：监管对该外部公链的态度将是核心入场券

香港对券商区块链业务的监管以牌照管理为核心，券商需先获取相应牌照，再选择适配的技术路径。外部对接成熟公链可在特定场景降低合规成本，但需注意 SFC 的监管边界。一方面，券商若使用公链，仍需通过第三方安全审计（如智能合约漏洞检测）、风险披露等方式证明合规性，同时需在产品文件中提示公链的 “51% 攻击、链上数据不可逆转” 等风险。另一方面，公链生态合规工具需满足本地化要求。具体来看需先符合 FATF Travel Rule 标准，并通过香港本地合规测试，同时需与券商内部的 KYC/AML 流程、可疑交易报告机制衔接（如将链上地址风险评分与客户身份信息绑定），方可满足《打击洗钱条例》要求。

实际操作中，香港券商多采用通过持牌交易所（如 OSL、Hashkey）对接公链，而非直接接入公链节点的形式。例如，广发证券香港选择以太坊 Layer 2 扩展网络 HashKey Chain 以太坊Layer2开展代币化证券业务，其中 HashKey Chain 作为持牌虚拟资产交易所（HashKey Exchange）的关联基础设施，符合香港证监会对代币化证券的监管要求，有效缩短了代币化证券产品的发行与上架周期，合规成本显著降低 ^[22] 。

3.2.2 业务价值驱动：针对业务需求选择对应公链

（1）资产代币化业务：强调链上生态成熟度

资产代币化指的是将传统金融资产（如债券、股票、基金份额、不动产权益等）以区块链形式进行登记与流通。对于券商而言，这一过程不仅是技术问题，更涉及合规性、流动性与可托管性。因此，在该类业务中，券商更加重视公链的生态成熟度与机构接纳度。主要有以下三点需要着重关注。

首先是开发者与应用生态的完整性。一个活跃的开发者社区能够持续提供智能合约工具、安全审计服务及应用创新。例如，以太坊在代币标准（ERC-20、ERC-1400、ERC-3643 等）方面的领先地位，使得其在证券型代币领域具有明显优势。

其次是合规兼容能力。资产代币化往往需要满足投资者白名单、 KYC 验证及转让限制等要求。选择支持权限管理和可编程合规逻辑的公链，可以有效降低监管摩擦。例如，部分香港机构采用基于以太坊的许可层方案，以确保代币化资产只能在合规投资者之间流通。

最后是流动性与互操作性。成熟公链通常拥有广泛的 DeFi 生态与跨链桥，能够让代币化资产具备潜在的二级市场流动性，并支持与稳定币、托管钱包等服务对接，从而提升资产的市场吸引力。

（2）结算清算业务更强调公链性能

与资产代币化不同，清算与结算业务强调的是交易效率与系统可靠性。券商在代币化证券或虚拟资产交易中，需要尽可能确保资金与资产能够实现原子级对付，避免结算风险。这对公链的性能提出了高要求。具体而言，结算清算系统需要具备高吞吐量（TPS），以支持机构级批量交易；低确认延迟，确保资金划转与资产交割几乎实时完成；网络稳定与安全性，防止拥堵、回滚或链分叉事件导致结算失败；可预测的交易成本，以便券商精确计算手续费并控制运营成本。

因此，在结算清算场景中，性能较强的公链（如 Solana、Pharos、Avalanche、或基于以太坊的高性能 Layer 2 方案如 Arbitrum）更受券商关注。一些券商甚至考虑采用混合架构，即在性能要求高的环节使用专用子链，以平衡性能与合规。

鉴于篇幅问题，本文重点讲解了两种特定业务场景下的公链选型要求，其余业务场景下的诉求可以参考本文最后一章关于业务实践细节的讲解。

3.2.3 积极参与创新：若能配合其抢先布局监管沙盒将是加分项

在香港当前的金融科技监管框架下，监管沙盒为金融机构提供了一个在受控环境中测试创新业务的机制。对于有意开展区块链相关业务的券商而言，进入沙盒意味着能够在监管机构监督下，测试包括代币化证券发行、链上清算结算、数字身份验证、合规托管等多项创新功能。通过沙盒实验，券商不仅能验证技术可行性，还能提前了解监管对业务流程、数据安全和客户保护的具体要求。

加密资产交易平台合规化层面，香港证监会的沙盒是平台获取正式牌照的重点阶段。例如HashKey Exchange 2022 年通过沙盒测试后，成为首批获牌平台，目前支持比特币、以太坊等现货交易，并探索衍生品业务。HKbitEX 2024 年 12 月获批，其沙盒测试重点包括跨链资产兑换和机构级托管服务，测试期间用户资产规模达 10 亿港元 ^[23] 。SFC 要求平台在沙盒内验证订单匹配效率、冷热钱包分离机制等关键指标。 RWA 层面，沙盒也是后续代币化的重点落地阶段。例如协鑫能科光伏电站 RWA，通过沙盒测试发行代币融资 2 亿元，预期年化收益超过 5 %，并实现跨境结算时间从 3 天缩短至分钟级。

采用外部成熟公链的券商，在沙盒测试中具备天然优势，但需要通过额外合规改造（如节点实名认证）才能满足香港监管要求。由于外部公链已有稳定的技术架构、广泛的生态支持和可审计的安全基础，券商可快速完成接入与验证，缩短从概念验证到实际部署的周期。这种方式有助于券商在监管逐步放开的阶段，率先建立合规可行的业务模型，抢占市场先机。同时，通过在沙盒中的持续测试与反馈，券商还能影响监管政策的形成，推动行业标准化与制度完善。

3.3 国际头部券商、金融科技券商布局公链的决策逻辑：Layer 2 架构自研，掌控核心标准

考虑到整篇文章的篇幅关系及研究完整度，本文仅对国际头部券商、金融科技券商布局公链的情况进行简单梳理汇总，而非系统性逻辑分析论述。

在全球金融数字化转型的背景下，越来越多的国际头部券商与金融科技券商开始主动布局区块链与公链基础设施。相较于早期简单参与代币化项目或利用第三方公链部署应用，这些机构的策略正在显著升级：他们倾向于在现有主流公链生态（如以太坊）之上自研 Layer 2 架构或侧链系统，以此掌控关键标准、降低合规风险，并在未来的数字资产结算网络中占据核心位置。

首先，从技术架构与可控性角度来看，头部金融机构普遍希望在开放生态与自主控制之间取得平衡。主流公链（如 Ethereum、Solana）虽然生态成熟、流动性充足，但其公开透明和不可篡改的特性，也意味着交易隐私、数据主权与性能可预测性难以完全满足机构级需求。通过自研 Layer 2 架构（例如基于 ZK-Rollup 、Optimistic Rollup 或 Validium 等方案），券商可以实现对链上数据可见性的分级管理，既保留与主网互通的开放属性，又能通过独立结算层确保合规、隐私及安全可控。这种架构能够支持“可监管的开放金融（Regulated Open Finance）”理念，为金融机构在公链生态中实现合规创新提供技术基础。

其次，从合规与监管适配的角度出发，自研 Layer 2 架构可以更灵活地嵌入监管接口与合规控制。国际券商在面对不同市场监管体系时，需要动态实现 KYC / AML （了解客户/反洗钱）机制、交易可追溯性及权限管理等要求。若完全依赖外部公链，这些功能往往需通过额外的中间层或白名单合约实现，存在操作复杂与监管不一致的问题。通过自研 Layer 2 网络，机构可以在底层协议层面嵌入合规逻辑，实现“链级合规（Compliance by Design）”，从而更高效地对接各国金融监管机构，尤其在欧盟 MiCA 法案、美国 SEC 监管扩展、香港及新加坡代币化监管框架下，具备显著的战略价值。

最后，从生态与标准竞争角度来看，国际头部券商更关注掌控未来数字金融基础设施的话语权。区块链的竞争，最终不止于性能与成本，更在于谁能制定和主导关键接口与资产映射标准。通过自研 Layer 2 ，券商能够建立面向机构级的标准化协议层，例如资产登记标准（Tokenized Asset Registry）、结算消息标准（Settlement Messaging Format）以及链上身份认证（On-chain KYC Framework）。当越来越多的资产与机构基于这些标准运行时，开发 Layer 2 的一方即成为“新一代金融基础设施”的标准制定者与网络枢纽。

例如，高盛、摩根大通已分别推动内部区块链系统（如 GS DAP、Onyx）与外部生态的对接，并积极研究如何与以太坊生态兼容；而像 Robinhood 等金融科技券商则在研究基于 Layer 2 的高速交易与跨链清算方案。这些行动的共同逻辑是：通过自研可互操作的 Layer 2 体系，掌握下一代金融网络的核心标准与定价权。

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